GonzaloLlosa
Factor Económico Por Gonzalo Llosa

En los últimos años el crecimiento de la economía, medido por la variación porcentual del PBI real, se ha desacelerado notablemente. Inmediatamente surgen dudas sobre el destino económico de nuestro país. ¿A qué debe esta situación? ¿Es transitoria o tiene carácter permanente?

Este artículo busca dar algunas luces sobre estos temas. La conclusión general es que la economía peruana ha sido abatida por una combinación de factores negativos, tanto externos como domésticos. Asimismo, se concluye que parte de la desaceleración económica tiene carácter transitorio, especialmente cuando el escenario internacional se ha tornado moderadamente positivo.

El contexto

La figura 1 presenta la evolución del crecimiento del PBI (línea continua azul) acompañado de la contribución de cada componente de la demanda agregada (barras) desde el 2006. La economía parece haber sufrido una transición hacia un crecimiento potencial más bajo. Un reciente informe del FMI sobre el Perú confirma esta visión. Según este reporte, el crecimiento potencial pre-crisis financiera global se situaba en 5.7%, muy por encima del estimado actual: 3.75% [1].

Destacan también algunas dinámicas de los componentes de la demanda agregada. Por una parte, la inversión privada lleva ya varios trimestres en contracción mientras que el consumo privado se ha desacelerado gradualmente. Contrapesando lo anterior, está el crecimiento de las exportaciones netas, las cuales han aportado varios puntos porcentuales al producto desde la mitad del 2015, y el comportamiento algo errático del componente gubernamental.

[1] Esta situación se ha agudizado entre el último trimestre del año pasado y el primer trimestre del presente año como consecuencia del Fenómeno de El Niño Costero y la paralización de proyectos de infraestructura a raíz de las investigaciones sobre casos de corrupción (ver Reporte de Inflación del BCR, 2017).

Figura 1: Crecimiento PBI Perú

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(Fuente: BCRP/Elaboración propia)

La caída continua de la inversión privada es uno de los fenómenos más preocupantes ya que la acumulación del capital, especialmente aquel tecnológicamente más avanzado, es una de las principales fuentes de crecimiento de largo plazo. La figura 2 presenta la tasa de inversión como porcentaje del PBI nominal (línea azul) y el crecimiento de la economía (línea roja), ambos como promedio móviles de cuatro trimestres. Como se puede apreciar, el aumento de la tasa de inversión entre el 2012 y 2014 (hasta por encima de 28%) no se ha traducido en un incremento, sugiriendo una reducción importante del valor marginal del capital.

Figura 2: Crecimiento y tasa de inversión

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(Fuente: BCRP/Elaboración propia)

El entorno externo

El menor valor marginal del capital está definitivamente relacionado a factores externos destacando el crecimiento mundial, los términos de intercambio (definidos como el ratio de precio de exportaciones/precio de importaciones) y el costo de capital. La asociación entre estas variables y crecimiento peruano ha sido documentada ampliamente en diferentes estudios, por ejemplo Castillo y Salas (2010), Winkelried y Saldarriaga (2012), Nolazco, Lengua-Lafosse y Céspedes (2016).

La figura 3 presenta algunas variables asociadas a los factores externos listados anteriormente vis-a-vis el crecimiento del PBI. En todos los casos, los factores externos se muestran rezagados algunos meses con el fin de resaltar la posible causalidad que estos tienen sobre el crecimiento peruano. Los gráficos sugieren que las condiciones externas han sido desfavorables durante los años anteriores. No obstante, en los últimos 12 meses, estas condiciones han mejorado de manera unísona, lo que brinda vientos a favor en los meses venideros.

Figura 3: Factores externos y PBI Perú

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(Fuente: BCRP y CPB/Elaboración propia)

El entorno doméstico

Una proporción importante del crecimiento de nuestra economía está atada a variables endógenas a los desarrollos económicos, políticos y sociales de nuestro país.

Una variable doméstica importante es la productividad. Cálculos presentados en FMI indican que, antes de la crisis financiera internacional (entre el 2001 y el 2008), la productividad total de factores aportaba dos puntos porcentuales al crecimiento potencial de la economía. A partir del 2009, esta contribución se reduce a la mitad aproximadamente, lo cual explica en parte el menor valor marginal del capital y el consecuente detenimiento de la inversión[1].

El menor crecimiento de la productividad es exacerbado por la debilidad de las condiciones de demanda. En primera instancia, algunos efectos riquezas negativos experimentados en los últimos años (menores términos de intercambio y/o apreciación del dólar) han reducido el ingreso y utilidades de las familias y empresas en un entorno de mayor apalancamiento y dolarización financiera. Estas condiciones adversas son amplificadas por la desaceleración gradual del crédito bancario. Se genera así un círculo deflacionario que deprime la demanda, empeora la calidad crediticia y provoca la contracción de la oferta de crédito. La figura 4 grafica esta situación.

[1] El menor crecimiento de la productividad podría reflejar a su vez otros factores como la menor tasa de adopción y difusión de nuevas tecnologías, la intensificación de retornos decrecientes (por escasez de un factor productivo), distorsiones en la asignación de factores entre firmas y sectores así como el menor dinamismo en el proceso de entrada y salida de empresas del mercado (ver Jones, 2015). El menor crecimiento también podría está vinculado con el deterioro de los términos de intercambio o la desaceleración de la productividad externa (ver Llosa, 2013).

Figura 4: Crédito/PBI y crecimiento del crédito

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(Fuente: BCRP/Elaboración propia)

Otro factor doméstico son las expectativas sobre el futuro de la economía [1]. Estas expectativas se han contraído continuamente. Por ejemplo, en diciembre de 2016, la encuesta de expectativas del BCR revelaba un crecimiento esperado para el presente año entre 4% y 4.1%. En contraste, la última encuesta de mayo del presente año presenta un crecimiento esperado entre 2.6% y 3%. Esta situación podría estar provocando que familias y empresas pospongan sus decisiones de consumo e inversión (ver figura 5).

[1] Es sumamente complicado explicar qué proceso social y cognitivo está detrás de la formación de expectativas. Sin embargo, es posible que los agentes económicos muestren un excesivo pesimismo u optimismo en determinadas circunstancias (ver Llosa y Venkateswaran, 2015).

Figura 5: Expectativas, inversión y empleo

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(Fuente: BCRP y Apoyo/Elaboración propia)

No sólo los aspectos económicos han ocasionado el retroceso de las expectativas y de la demanda, sino también la creciente incertidumbre política (producto de la salida sucesiva de ministros, la confrontación con Contraloría, constantes descoordinaciones con las fuerzas de oposición en el Congreso). Esto tiene múltiples implicancias sobre el ambiente para hacer negocios. En particular, estas circunstancias merman la capacidad y la credibilidad de los poderes del Estado para resolver cualquier escenario adverso que enfrentamos en el futuro, causando de ese modo la paralización de las decisiones de gasto del sector privado, especialmente aquellas que tienen un carácter irreversible.

Frente a todo lo anterior, el sector público ha anunciado políticas contingentes buscando respetar a su vez ciertas restricciones inter-temporales fundamentales. Así por ejemplo, la política fiscal ha adoptado un sesgo expansivo anunciando objetivos de déficit fiscal de 3.0% y 3.5% en el 2017 y 2018, respectivamente. Este mayor déficit sería explicado principalmente por el mayor crecimiento de la inversión pública. Según el BCR, esta política generaría un impulso fiscal sobre la demanda interna equivalente a 0.3 y 0.6 puntos del PBI en el 2017 y 2018, respectivamente. FMI también destaca las dinámicas positivas que este tipo de políticas generan sobre el crecimiento.

Por su parte, la política monetaria también ha reaccionado de manera acorde, reduciendo tanto la tasa de referencia (de 4.25% a 4%) como las tasas encajes marginales en soles y dólares, causando una reducción de la tasa real en soles e inyectando liquidez al sistema bancario (en dólares y soles). Es importante señalar que esta expansión monetaria enfrenta un contexto favorable, tanto por el lado de mayores reservas (por entrada de flujos de capital) como por la menor dolarización financiera [1]. Asimismo, el BCR ha manifestado su compromiso de profundizar estas políticas de ser necesario. Perez-Forero y Vega (2014) muestran que estas políticas monetarias reaceleran el crecimiento en meses posteriores a ser implementadas.

Conclusiones

A todas luces la economía peruana ha sido abatida en los últimos años por condiciones externas y domésticas adversas. La combinación e interrelación de estos factores explican la desaceleración económica gradual y continua de nuestra economía.

Algunos de estos factores recesivos se han disipado recientemente. Por ejemplo, varias condiciones externas (reales y financieras) y las políticas económicas (fiscales y monetarias) ahora apuntan a un mayor crecimiento en los próximos meses. Este entorno se traduciría en una reaceleración en función de la estabilidad de las condiciones crediticias, la recuperación de las expectativas y la reducción de la incertidumbre política.

Finalmente, aunque los prospectos de la economía nacional mejoren cíclicamente, no se debe perder de vista aquellas políticas y reformas que permitan elevar el crecimiento económico de largo plazo, aumentar la accesibilidad a oportunidades y auto-sostener esta situación en el tiempo [2].

Referencias

BCRP, 2017. Reporte de Inflación, Banco Central de Reserva del Perú.

Castillo, Paul & Montoro, Carlos & Tuesta, Vicente, 2009. “A Dynamic Stochastic General Equilibrium Model with Dollarization for the Peruvian Economy,” Banco Central de Reserva del Perú.

Castillo, Paul & Jorge Salas, 2010. “The Terms of Trade as Drivers of Economic Fluctuations in Developing Economies: An Empirical Study,” Premio de Banca Central Rodrigo Gómez, Centro de Estudios Monetarios Latinoamericanos, CEMLA.

FMI, 2016. Peru : 2016 Article IV Consultation-Press Release; and Staff Report, International Monetary Fund. Western Hemisphere Dept.

FMI, 2017. Peru : 2017 Article IV Consultation-Press Release; and Staff Report, International Monetary Fund. Western Hemisphere Dept.

Jones, Charles I. 2015. “The Facts of Economic Growth,” NBER Working Papers 21142, National Bureau of Economic Research, Inc.

Nolazco, José Luis & Lengua-Lafosse, Patricia & Céspedes, Nikita, 2016. “Contribución de los choques externos en el Crecimiento Económico del Perú: un modelo semi-estructural,” Banco Central de Reserva del Perú.

Llosa, Gonzalo, 2013. “How Do Terms of Trade Affect Productivity? The Role of Monopolistic Output Markets,” Banco Central de Reserva del Perú.

Llosa, Gonzalo & Venky Venkateswaran 2015. “Efficiency with Endogenous Information Choice,” Working Paper No. 44. Peruvian Economic Association.

Llosa, Luis Gonzalo & Panizza, Ugo, 2015. “Peru’s Great Depression A Perfect Storm?,” Working Papers 2015-45, Peruvian Economic Association.

Pérez-Forero, Fernando & Vega, Marco, 2014. “The Dynamic Effects of Interest Rates and Reserve Requirements,” Banco Central de Reserva del Perú.

Rodrik, D., 1999. “Where did all the growth go? External shocks, social conflict and growth collapses”, Journal of Economic Growth, 4(4), 385-412.

Winkelried, Diego & Saldarriaga, Miguel, 2012. “Trade linkages and growth in Latin America: A time-varying SVAR approach,” Banco Central de Reserva del Perú.

[1] La reducción de la dolarización amplia los grados de libertad de la política monetaria del BCRP, ver por ejemplo Castillo, Montoro y Tuesta (2009). A su vez, la entrada de capitales expande la oferta de dólares y limita a su vez las presiones depreciatorias (y su posible transmisión a la inflación). Ello implica una mayor efectividad para controlar las condiciones financieras que enfrentan los agentes económicos.

[2] Todo apunta hacia el fortalecimiento de las instituciones económicas y políticas. Cuando las instituciones son sólidas, el sistema político reacciona de manera apropiada a las circunstancias. En este caso, cualquier fuente de inestabilidad es contrarrestada por reformas económicas coherentes, incluidos cambios institucionales. Por el contrario, cuando las instituciones son débiles, el sistema político se fracciona y el gobierno (o los votantes) reacciona alterando el orden institucional con objetivos populistas. Esta dinámica genera un ciclo vicioso bajo el cual el crecimiento y el deterioro institucional se retroalimentan (ver Rodrik, 1999). Como resultado, la economía se hunde en una profunda crisis económica, política y social. El desempeño del Perú durante las últimas tres décadas del siglo XX ejemplifica muy bien esta situación (ver Llosa y Panizza, 2015).