JulioVillavicencio
Invirtiendo con estrategia Por Julio Villavicencio

La pregunta no apunta a la medalla de oro en fútbol de Brasil en las últimas olimpiadas, sino al desempeño espectacular de sus activos en el 2016. Medida en dólares, su bolsa es de las más rentable del mundo, lo cual abre las siguientes interrogantes: ¿es este rally de activos brasileños sostenible o es una fantasía carente de fundamentos?, ¿cómo se condice este desempeño con el débil entorno macroeconómico y político que sufre Brasil?

Para responder a estas preguntas, primero tenemos que entender cómo llegamos a una situación tan favorable como la actual. En el cuarto trimestre del año pasado, la visión de Brasil era pésima: la macroeconomía se dirigía a una de las mayores recesiones de su historia con probable impacto en bancos, mientras que se destapaban escándalos de corrupción que ponían la política a tambalear y el petróleo continuaba en caída libre afectando sus términos de intercambio y su posición fiscal. Si había un consenso en el mercado, y también dentro de nuestro equipo, era que Brasil era el mayor factor de riesgo para la región. Esta tesis fue correcta hasta febrero del 2016, en que las acciones y la moneda llegaron a acumular retornos de -13.5% y -5%, para que luego factores tanto externos como internos les permitan recuperarse con fuerza y llegar a acumular retornos positivos de 33.8% y 19%, respectivamente. En el caso de renta fija, la situación es similar: Brasil pasa de un CDS a cinco años (seguro por impago de crédito) de 500 pbs a sólo 255 pbs en agosto (¡nivel similar al que tuvo Colombia en el primer trimestre!).

En cuanto a los factores externos, la recuperación de los activos brasileños empezó luego de que el petróleo rebotara desde los US$ 26 en febrero, sin llegar al temido nivel de US$20/barril que algunos bancos de inversión auguraban. Asimismo, las valorizaciones, sobrecastigadas luego de tres años de caída consecutiva, dejaron al país en niveles que empezaban a ser atractivos, en un contexto en el que las tasas negativas iniciaron su dominio sobre los bonos países desarrollados, lo cual empezó a redireccionar los capitales hacia la región. Finalmente, los temores de una recesión en Estados Unidos que dominaron enero se desvanecieron y la sorpresa al alza en el crecimiento de China favoreció a los activos de riesgo en general y a los emergentes en particular.

blog2

Por el lado de los factores internos, hubo cambios macroeconómicos y políticos relevantes. En el frente macroeconómico, el primer trimestre, aunque negativo, fue una sorpresa al alza (-5.5% vs. -6.0%) en gran medida gracias al sector externo que sorprendió positivamente a la debilidad del real. Luego la producción industrial empezó a dar señales de estabilización después de casi tres años y el PMI (indicador de actividad económica) pasó de 38.3 en mayo a 46.0 en julio. En el frente político, la entrada de Michel Temer en reemplazo de Dilma Rousseff inyectó optimismo a los inversionistas  (aunque la bolsa de Brasil no se movió significativamente tras confirmarse la destitución el miércoles, pues ésta ya estaba descontada por el mercado). Actualmente el mercado espera la aprobación del Legislativo de dos medidas importantes para la consolidación fiscal: la limitación del crecimiento del gasto público y la reforma de pensiones. Brasil es uno de los países con el sistema de pensiones más generoso del mundo, el cual permite una edad de retiro de 54 años en promedio. El gobierno consideraría pasar la edad mínima de jubilación a 65 y 60 años para hombres y mujeres, respectivamente.

Desde nuestro punto de vista, si bien los factores internos abrieron la puerta para volver a ver a Brasil sin pánico extremo, los factores externos han sido los predominantes en el desempeño de este año. Hacia delante vemos las acciones y la moneda en niveles ya no baratas. Creemos que se ha pasado del extremo pesimismo macroeconómico con sesgo de error al alza al extremo optimismo por ingreso de flujos con sesgo a error a la baja. Ningún extremo es bueno para perseguir el mercado.