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Riesgo y retorno Por Alfonso Montero

Liberty Latin America (Lilak) agrupa los negocios latinoamericanos de Liberty Global, uno de los conglomerados de cable e internet de banda ancha más grandes del mundo. Lilak lidera en la provisión de internet de banda ancha y televisión por cable en la mayor parte de sus 20 mercados, los cuales incluyen Chile, Puerto Rico, Panamá y la mayor parte del Caribe. Entre sus principales activos está una red de 48,000 kilómetros de fibra óptica submarina, gracias a la cual la compañía genera ingresos por prácticamente toda la data que entra, sale o se mueve en el Caribe.

Liberty Latin America transa en el Nasdaq con el nemónico LILAK. LILAK no es una acción ordinaria sino un tracking stock: un vehículo de inversión emitido por una compañía para hacer visible el desempeño de una división específica; en este caso, los activos latinoamericanos de Liberty Global. El instrumento permite que el mercado se familiarice con el comportamiento de un negocio particular previo a un spinoff. Los inversionistas que conocen la trayectoria del fundador de Liberty Global, John Malone, (recomiendo el excelente Cable Cowboys, de Mark Robichaux) saben que el tracking stock es un elemento común su arsenal financiero.

En términos de valorización, el instrumento suele transar a un descuento respecto a la valorización de la matriz, ya que no existe recurso sobre los activos de ésta. El descuento de valorización tiende a cerrarse una vez realizado el spinoff. Por este motivo, el anuncio formal del spinoff normalmente genera alzas en la cotización de los tracking stocks. En la presentación de resultados del 3Q17, la gerencia de Lilak confirmó que el spinoff se realizaría antes de fines del 2017. La acción, sin embargo, languidece cerca de su mínimo histórico. ¿Las responsables? Irma y, sobre todo, María.

Foto: NASA/NOAA GOES Project

¿“One-off” o Recurrentes?

Aparte de las lamentables pérdidas humanas, el arribo del Huracán María a Puerto Rico tuvo un efecto devastador en Liberty Cablevision Puerto Rico (LCPR), empresa generadora de un 10% de los ingresos de Lilak. La pérdida total de energía en la isla generó la imposibilidad de proveer cualquiera de los servicios de la compañía. La caída de 16% en la acción desde inicios de setiembre representa una pérdida de valor de USD 740 MM. En comparación, el impacto del huracán se estima en USD 280 MM, antes de cobros por seguros que podrían llegar a USD 120 MM. Es decir, el mercado parece haber asumido que la operación de Puerto Rico ha desaparecido para siempre, y que el seguro no pagará ni un dólar. Caroline Janin, Head de Buyside Research de Credicorp Capital, opina que el mercado ha sobrerreaccionado: “Asumiendo que LCPR desaparece, la acción transaría a 8.5x valor empresa/EBITDA, lo cual no es caro.”

La realidad, afortunadamente, es otra. A mediados de noviembre se reportaba que el 50% de la isla había recuperado la energía eléctrica, y el gobierno esperaba llegar al 75% para enero. Es probable que LCPR recupere gradualmente su operatividad a lo largo del 2018. En este escenario, al precio actual de USD 21.3 la compañía tiene una valorización atractiva respecto a sus comparables de la región, y un interesante potencial de apreciación una vez completado el spinoff.

El riesgo de la inversión es el cambio climático. La evidencia indica que el nivel de destrucción provocado por Maria en Puerto Rico es un “one-off”: un evento con baja probabilidad de recurrencia. La valorización de Lilak indica que el mercado no está de acuerdo con esta interpretación. El mercado considera que la terrorífica imagen de Katia, Irma y José cubriendo el Caribe entero, que parece sacada de la horriblemente subtitulada “El Día Después de Mañana”, es la nueva norma, con lo cual Lilak sufriría destrozos similares todos los años en adelante. Ojalá el mercado se equivoque. En cualquier caso, en el futuro cercano ningún analista de empresas caribeñas se salvará de aprender algo de meteorología para hacer su trabajo.