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Viva la Bolsa Por Alberto Arispe

Muchas personas invierten sus excedentes de dinero en departamentos/oficinas. Su objetivo es: 1) obtener una renta mensual (alquiler) y/o 2) hacer una ganancia de capital cuando el precio del departamento/oficina suba en el futuro. En este caso, el precio del activo está en función a la renta esperada futura (alquileres).

Otras personas invierten sus excedentes de dinero en acciones de empresas que cotizan en bolsa. Su objetivo es: 1) obtener una renta cada cierto tiempo (los dividendos) y 2) hacer una ganancia de capital cuando el precio de la acción suba en el futuro. En este caso, el precio del activo está en función a la renta esperada futura (los dividendos).

Muchas de las personas que invierten en real estate no invierten en acciones de empresas que cotizan en bolsa.  Algunas de estas personas consideran que la bolsa es una timba, pero que el real estate no lo es. Consideran que los precios de las acciones que cotizan en bolsa son impredecibles, volátiles, y que los precios de los departamentos/oficinas son estables/seguros, no. Invertir en acciones los pone nerviosos, invertir en real estate les da tranquilidad.

Opino que estas personas no están haciendo un análisis financiero adecuado. Todo lo demás igual, la inversión en real estate es tan riesgosa como la inversión en acciones de empresas, pues los precios de los departamentos/oficinas son impredecibles y volátiles, así como lo son los precios de las acciones.

Los precios de las oficinas/departamentos dependen de la oferta y la demanda, los cuales están en función al comportamiento de la demanda interna, lo cual está en relación directa al comportamiento del PBI peruano. Los precios de las acciones de empresas cuyos ingresos dependen del comportamiento del PBI peruano tendrán un comportamiento similar. Esto es fácil de demostrar.

En Estados Unidos, un mercado desarrollado y líquido, el índice DJUSRE, que agrupa a los fondos de real estate más relevantes del país, tiene tanta volatilidad como el índice SPY 500, que agrupa a las 500 acciones de empresas más importantes del país. Como he señalado, el riesgo es similar, pero en este caso, como ambos activos son líquidos y cotizan en bolsa, los precios de mercado arrojan retornos similares y la volatilidad también es parecida. En el gráfico 1, vemos como los precios tienen el mismo comportamiento entre 2006-2017.

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En el Perú, la historia es parecida, pero con una diferencia: la inversión en real estate no es líquida y no cotiza en bolsa. Los pocos fondos de real estate son privados. Por ello, no existe un precio de mercado que sea un parámetro de referencia para el sector como si lo hay en Estados Unidos. El único benchmark es el Indicador de Precios de Venta de Departamentos en San Isidro, Surco, Miraflores, San Borja y La Molina, que publica el Banco Central de Reserva del Perú (BCR) cada trimestre. Este indicador no es invertible, no cotiza en los mercados, por tanto es referencial. Es decir, no existe un vehículo financiero con activos subyacentes de real estate líquido. Bajo este contexto, como podemos ver en el gráfico 2, el riesgo es similar, la tendencia es similar, los retornos son similares, pero la volatilidad es mucho mayor en las acciones, justamente porque el otro mercado no tiene liquidez ni precios de mercado visibles.

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En el Perú, los precios de las acciones que cotizan en bolsa se ven todos los días en los periódicos y los de los departamentos/oficinas no. Esto es porque la bolsa es un mercado secundario líquido y el mercado de real estate no lo es. Uno puede vender una posición de US$500,000 en acciones en un día, pero no puede vender un departamento que uno cree vale US$500,000 en un día. La falta de liquidez en el mercado de real estate hace que no hayan operaciones todos los días y por ende que no hayan precios de mercado todos los días.

Sin embargo, que no haya un mercado líquido que permita ver precios de mercado diarios no es algo positivo. No ver precios de mercado todos los días puede dar una falsa tranquilidad, pero si los fundamentos (de la economía) son negativos, los precios bajan igual. Todo lo demás igual, siempre uno debe preferir un bien líquido a uno ilíquido. Ya lo dirán los millones de venezolanos que tenían real estate en Venezuela. Esos activos han perdido probablemente el 90% de su valor en los últimos 15 años. Y como el real estate es un mercado ilíquido, los propietarios ni siquiera pueden vender.

El riesgo de acciones de empresas cuyos ingresos dependen de la demanda interna/real estate es similar. Mientras la renta de la acción es el dividendo, la renta del real estate es el alquiler. El riesgo de no recibir el dividendo es que la empresa no tenga utilidades ese año o que tenga problemas financieros. Puede ocurrir. El riesgo de no recibir alquiler es que el inquilino no pueda/quiera pagar y peor aún, que no se quiera ir del local. En el Perú, las leyes no favorecen al dueño de una oficina/departamento si se diera el caso de un inquilino moroso o de un inquilino que se niega a dejar el bien al término de su contrato. La única manera de retirar al inquilino es vía orden judicial, lo que puede demorar años. Es cierto que existe la cláusula de allanamiento anticipado, pero la inclusión de ese artículo en los contratos reduce el tiempo de desalojo de cinco a dos años. El riesgo es muy alto y no necesariamente más bajo que el riesgo de no recibir dividendos.

Algunos dirán “si compro una casa, la casa siempre estará ahí, no se irá a cero”. Puede ser, pero si el objetivo es tener activos de bajo riesgo, cuya probabilidad de ir a cero es baja, existen muchas otras alternativas. Mejor compremos un bono del tesoro americano. Si quiero seguridad, no debo comprar real estate. En real estate uno puede perder el 70% de su inversión (Venezuela ahora, USA en 2008-2009, Perú en 1980-1990 o 1998-2001) por diversos motivos.  No porque los precios de real estate en el Perú hayan subido 240% (en dólares) entre 2005-2012 significa que siempre subirán. La teoría y la historia prueban lo contrario.

En conclusión, el riesgo de invertir en real estate en el Perú es similar al riesgo de invertir en acciones de empresas cuyo negocio depende de la demanda interna nacional. Tener el 75% de un patrimonio en real estate en el Perú es muy riesgoso por la falta de liquidez existente. Tener 75% del patrimonio en tres o cuatro terrenos/departamentos/oficinas, peor aún. Si la economía peruana sufre, el titular puede perder gran parte de su patrimonio y probablemente no pueda vender en un mercado ilíquido. Tener 25% de los activos en real estate es más razonable. Tener un portafolio de real estate, un portafolio de  acciones de empresas públicas, un portafolio de bonos de empresas públicas y un poco de cash es mucho más responsable.

Por ello, para solucionar el problema de falta de liquidez, surgen las FIBRAS (Fondos de Inversión en Bienes Raíces). El inversionista no compra una oficina y la alquila. El inversionista no tiene que lidiar con problemas del inquilino. El inversionista compra una cuota del fondo. Si cada cuota vale US$ 0 y un inversionista promedio compra 2,000 cuotas y existen 10,000 inversionistas comprando las cuotas, el valor total de la FIBRA X será de US$200 millones. Con esos US$200 millones, el fondo comprará 300 oficinas y las alquilará. El fondo se encarga de todo, recibe el pago por el alquiler, cobra su comisión de administración y paga la diferencia a los inversionistas, dueños indirectos del real estate. Y para colmo de bienes, como la cuota cotiza en bolsa, igual que una acción, el inversionista puede comprar/vender en un mercado líquido cuando guste y encima tiene beneficios tributarios.

Las FIBRAS son el futuro. Le permitirán a un inversionista ser dueño de un pedazo de decenas de oficinas comprando una cuota de un fondo. No sólo estará diversificado por oficinas, sino que ya no tendrá que juntar US$500,000 para comprar una oficina (nadie vende una oficina por partes). Y su cuota será líquida.

La inversión en bolsa, ya sean acciones, bonos, real estate (a través de las fibras), todo lo demás igual, es mejor alternativa de inversión que la inversión over the counter (fuera de bolsa). Te brinda liquidez.

En ese sentido, las FIBRAS permitirán a los inversionistas tener una mejor alternativa de inversión cuando deseen tener acceso al riesgo real estate. Comprar oficinas para alquilar será un negocio de fondos de inversión, no de personas directamente. Las personas comprarán cuotas de fondos y estos comprarán las oficinas. Al principio, las personas no aceptarán el cambio. El cemento psicológicamente da seguridad de pertenencia. Pero, poco a poco, la lógica se dará. No se puede ir contra el mercado sostenidamente.

Las FIBRAS revolucionarán el mercado para los inversionistas y para las inmobiliarias. Los compradores ya no serán personas naturales especulando con el precio del bien. Los compradores ahora serán fondos de inversión. Ello traerá beneficios para las inmobiliarias, constructoras, vendedores, brokers, y otras empresas/profesionales ligados al sector.