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Viva la Bolsa Por Alberto Arispe

Según el índice NY Fed Prob of Recession in US Twelve Months Ahead (de ahora en adelante, EL ÍNDICE)  elaborado por la Reserva Federal de  Nueva York, la probabilidad de recesión en Estados Unidos en los próximos doce meses (es decir, hacia junio de 2020) es de 30%. Este índice tiene una metodología de trabajo que incorpora diversas variables económicas pasadas, presentes y estimados futuros que arrojan un número entre 0 y 100. El objetivo es brindarle a inversionistas, policy makers, analistas y público en general, un parámetro de referencia sobre cuál es la probabilidad de que la actividad económica de Estados Unidos entre en recesión en el corto plazo.

Gráfico n° 1: probabilidad de recesión

¿Por qué existe un 30% de probabilidad de recesión entre 2019 y 2020?

En octubre y noviembre del 2018, la probabilidad de que ocurra una recesión en los siguientes doce meses se ubicaba en 15%. En diciembre, ésta alcanzó 20%. Asimismo, a fines del año pasado bancos de inversión como Goldman Sachs, Citibank, UBS y Morgan Stanley otorgaban entre 10% y 20% de probabilidad de recesión para 2019-2020 para Estados Unidos. EL ÍNDICE ha subido ahora a 30% principalmente debido a los siguientes factores: i) indicadores macro que no superaron las expectativas del mercado y ii) tensiones comerciales y políticas, principalmente con China e Irán. El riesgo está subiendo.

El PMI de manufactura (Purchasing Managers’ Index), o índice de poder de compra, es una de las variables claves. Este parámetro indica la percepción de los gerentes generales respecto a sus negocios y sus perspectivas en el corto y mediano plazo. Los meses de mayo y junio 2019 reportaron feedback debajo de las expectativas que existían hace seis meses. Es decir, hay incertidumbre entre los CEO, pero todavía no se ha llegado a pesimismo.

Una segunda variable clave es la creación de empleos. En mayo del 2019, el número fue decepcionante. Según ADP, el mercado esperaba que se agreguen 180,000 nuevos empleos, y solo se reportaron 27,000 nuevos empleos, la cifra más baja en nueve años. 27,000 nuevos empleos en un mes es una cifra que no se alcanzaba desde 2010, cuando la economía americana recién salía de la fuerte crisis 2007-2009.

En tercer lugar, los ingresos de las personas no han presentado un incremento significativo, y los reportes de enero, febrero y marzo presentaron resultados por debajo de lo que esperaban los especialistas. Abril fue la excepción, pero el resultado no anima al mercado.

Finalmente, están las tensiones comerciales con China y las tensiones políticas con Irán. A estos problemas,  se suman discrepancias entre Estados Unidos y México e India. India, por ejemplo, incrementó los aranceles a 28 productos provenientes de EEUU, que le permitirían a la tercera economía más grande del mundo recaudar por encima de US$ 200 millones al año. Respecto a la guerra comercial con China, el mercado tiene la esperanza de que se llegue a un acuerdo la próxima reunión  del G20.

Gráfico n° 2: curva soberana EEUU

Bajo este contexto, la curva de rendimiento de los bonos del tesoro americano ha presentado una pendiente negativa en el corto plazo. Lo normal es que el rendimiento de los instrumentos financieros de largo plazo sea mayor al  de los de corto plazo. Todo lo demás igual, más tiempo para que te paguen un préstamo, implica mayor riesgo y por ende uno debe demandar mayor retorno para compensar ese riesgo. En este caso, el rendimiento de los instrumentos del tesoro americano entre 3 y 6 meses es bastante mayor al retorno que ofrecen los bonos de 1, 2, 3, 5 y 7 años. Esta curva invertida señala que el mercado ve mucho más riesgo de default en el corto plazo que en el mediano plazo.

¿Habrá recesión y el mercado se desplomará?

Según Goldman Sachs, el 80% de los bear markets de la historia de Estados Unidos ocurren seis meses antes o durante una recesión. Es decir, si EL ÍNDICE acierta y en 2020 hay una recesión, es muy probable que el S&P 500 baje entre 20% y 60% dependiendo de lo significativo de la recesión. ¿Es momento de vender?

Veamos qué ocurrió en la anterior crisis financiera 2007-2009. En el 2005 el S&P 500 subía moderadamente y EL ÍNDICE daba una probabilidad de recesión para los próximos 12 meses entre 5% y 18%. En el 2006 esta probabilidad de recesión subió a entre 20% y 40%, estando la segunda parte del año por encima de 30%. A pesar de esto, el S&P 500 se incrementó 20% entre 2005 y 2006. No hubo recesión en 2007 y el S&P 500 recién inicia su caída sostenida en octubre 2007. Luego, el mercado se desplomó 57% hasta marzo de 2009. La recesión formal empezó a mediados de 2008 y duró un año (en marzo 2008 colapsa Bear Stearns y en setiembre quiebra Lehman Brothers, AIG y se da la venta de Merrill Lynch a Bank of America).

Es decir, si bien en marzo de 2006, EL ÍNDICE señalaba por primera vez en el ciclo expansivo que la probabilidad de recesión en Estados Unidos en los próximos doce meses era de 30%, el S&P 500 recién empezó a bajar con fuerza en octubre de 2007 y la recesión recién ocurrió a mediados de 2008. El que vendió en marzo de 2006 se perdió 20% de subida, pero evitó la debacle de fines de 2008.

En conclusión, EL ÍNDICE estuvo por encima de 30% al menos 18 meses antes que el S&P 500 llegara a su pico y al menos 24 meses antes de que ocurriera la recesión.

En la crisis financiera 2000-2002, la situación fue diferente. En 1998 EL ÍNDICE fluctuó entre 20% y 28% producto de la crisis de mercados emergentes que sufría el Sudeste Asiático, Brasil, Rusia, entre otros. EL S&P 500 estuvo muy volátil ese año pero al final subió alrededor de 20% en 1998. En el 1999 EL ÍNDICE bajó significativamente a 10%-20%, mientras el S&P 500 aumentaba 22%, por segundo año seguido. Entre enero y octubre del 2000, EL ÍNDICE subió de 10% a 45% de manera feroz y el S&P 500 se movió de manera lateral. EL ÍNDICE tocó por primera vez 30% en este ciclo expansivo en mayo de 2000. No hubo recesión formal en 2001 pero sí hubo una fuerte desaceleración en el crecimiento económico y el S&P 500 se desplomó 49% hasta octubre de 2002.

Es decir, en esta oportunidad EL ÍNDICE marcó 30% por primera vez en el ciclo expansivo en mayo de 2000  y el mercado inició su desplome en octubre del 2000. Esta vez si hubiese convenido vender en mayo.

Finalmente, a inicios de los 90 se da otra crisis. En junio de 1989, EL ÍNDICE toca el 30% por primera vez en ese ciclo expansivo y se mantiene por encima de 30% hasta diciembre de ese año. La recesión ocurre entre julio 1990 y marzo del 1991. EL S&P 500 llega a su pico en julio de 1990 y baja 20% en tres meses, antes de empezar a crecer nuevamente. Entre junio de 1989 y julio 1990, el S&P 500 crece 18%, por lo que el que vendió en junio del 1989 se perdió buenas ganancias.

¿Cómo va el 2019? ¿Qué hacemos ahora?

Hoy estamos en el pico del ciclo expansivo 2009-2019 (los anteriores fueron 2002-2007 y 1990-2000). El indicador NY Fed Prob of Recession in US Twelve Months Ahead pica, por primera vez en este ciclo, el 30% de probabilidad de que se inicie recesión una recesión en los próximos doce meses.

Si ocurre como en la crisis subprime, el mercado podría seguir subiendo 20% más durante 18 meses más antes de iniciar una caída. Si ocurre como en la crisis dotcom, el mercado podría moverse lateralmente y empezar a sucumbir pronto.

No sabemos qué va a pasar, pero el 30% es definitivamente una alerta. Las anteriores crisis han estallado cuando la tasa de interés de la Reserva Federal superaba el 4.5%. Hoy estamos en 2.5% y la Fed ha indicado que la podrían bajar este año. El mercado espera al menos dos bajas de 0.25% cada una. Desde la crisis subprime la política monetaria se ha convertido en la variable más importante para manejar las expectativas del mercado y la economía americana. Si la Fed baja las tasas y la administración Trump logra acuerdos comerciales razonables EL ÍNDICE podría bajar y el mercado podría sostenerse al alza, como lo viene haciendo desde casi un año.

A inicios de año (24 de enero de 2019), publiqué un artículo sobre los estimados de los principales bancos de inversión (Goldman, Morgan, UBS, Pictet, Julius Baer) para el 2019. El consenso esperaba que el S&P 500 presente un crecimiento alrededor de 10%. El S&P 500 ha superado las expectativas del mercado y ha galopado 17% este año, como un Mustang.

A pesar de ello, los bulls señalan que, no obstante, las tensiones comerciales, macro, políticas y diversos factores adicionales, las utilidades de las empresas que conforman el S&P 500 subirán 12% – 15% en los próximos 12 meses. Los bears venden en corto y gritan “cuidado” a los cuatro vientos.

Este servidor no tiene la bola de cristal y no sabe qué ocurrirá. Este artículo tiene como objetivo brindar información al lector y crear debate. Veamos qué pasa en los siguientes meses.